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专项债专题分析报告
作者: 时间:2020-05-25 浏览量:39次

1专项债解析

01 专项债的定义

2015年,财政部发布《地方政府专项债券发行管理暂行办法》(财库〔2015〕83号),首次明确定义了地方政府专项债的概念。地方政府专项债券(以下简称专项债券)是指省、自治区、直辖市政府(含经省级政府批准自办债券发行的计划单列市政府)为有一定收益的公益性项目发行的、约定一定期限内以公益性项目对应的政府性基金或专项收入还本付息的政府债券。

实际上,地方政府专项债就是政府融资的一种方式和渠道,主要作用就是支持有一定收益的公益性事业/项目。财库[2015]83号文规定其期限为1年、2年、3年、5年、7年和10年,发展至今,专项债的期限有了一定的放宽,可以发行15年、20年甚至30年。

02 专项债与一般债的区别

一般债券是指地方政府为了缓解资金紧张或解决临时经费不足而发行的债券,专项债券是为了筹集资金建设某专项具体工程(该工程具备一定的收益属性)而发行的债券。主要区别如下:

一是用途不同。虽然二者都是用于国家建设,参与政府资金周转的,但是和专项债相比,一般债券主要用于没有收益的公益性项目,而专项债券则是用于具备一定收益性的公益性项目。

二是偿还途径和收益不同。一般债券是由公共预算收入偿还,而专项债券是由项目对应的政府性基金或专项收入偿还。一般债券的收益更固定,专项债券收益更高。

三是承担风险不同。虽然二者都是政府债券,由政府背书,但是从收益的安全性看:一般债券的偿还来源是财政收入,安全性自然要高于收益性型债券。

03 专项债的分类

按照专项债募集资金用途可将专项债分类为新增债、置换债、再融资债。

新增债券:新增专项债券所募集的资金主要用于具体工程的建设,由于市场重点关注专项债发行为基建等项目建设带来的增量资金,因此新增专项债的重要性不言而喻,本文中我们所讨论的专项债主要指新增专项债。目前财政部所提前下达的专项债额度也主要指新增专项债额度,不包括下文所述的置换债券、再融资债券(此二者主要用于借新还旧)。2019年国内共发行新增专项债 2.15 万亿元,占专项债总发行量的 80%以上。

置换债券:2015年实施的新预算法中规定地方政府只能以发行债券的方式融资,根据《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》(国发〔2014〕43 号)规定,纳入预算管理的地方政府存量债务可以发行一定规模的地方政府债券置换。即置换债的发行主要为了置换新预算法实施之前地方政府通过银行贷款等非债券方式举借的存量债务,旨在优化地方政府的存量债务结构,使隐性债务显性化。根据 2015年 12月财政部印发的《财政部关于对地方政府债务实行限额管理的实施意见》,地方政府将通过三年左右的过渡期,由省级财政部门在限额内安排发行地方政府债券置换,即 2018 年底前基本完成非债券方式存量债务的置换工作。

再融资债券:2018 年财政部预算司公布的《2018 年 4 月地方政府债券发行和债务余额情况》首次披露再融资债券分类。再融资债券是指省、自治区、直辖市政府(含经省级政府批准自办债券发行的计划单列市政府)为偿还到期地方政府债券而发行的地方政府债券,即“借新还旧”债券。再融资债券和置换债券的用途均是“以新还旧”,但两者“还旧”的范畴有所差异。置换债主要针对非政府债券形式的存量地方政府债务(以银行存款为主);再融资债券针对以政府债券形式存在的地方政府债务。由于目前置换债已步入收尾阶段,预计未来地方政府发行的债券将以新增债券、再融资债券两种类型为主。

04 提出的背景及发展

2008年全球金融危机,为避免经济迅速下滑,国家启动了“4万亿刺激经济增长计划”,要求各地方加大投资,加大基础设施建设。基础设施建设需要大量资金,由于分税制导致地方政府财力不够,且当时的《预算法》又限制地方政府举债,各地方政府便纷纷设立融资平台承担为地方政府筹措资金的功能。这些融资平台以企业的名义在市场上借钱,但兜底还钱的依旧是政府,这导致政府偿还债务过高,且不明晰,也就是所谓的隐性债务。

为避免发生系统性风险,国家出台了《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》(国发〔2014〕43号),首次提出政府可以发行专项债券进行融资,明确了政府和企业的责任,政府债务不得通过企业举借,企业债务不得推给政府偿还,切实做到风险自担。

该《意见》是专项债的纲领性实施框架,2015年至今,围绕这个纲领性文件,国家印发了《地方政府专项债券发行管理暂行办法》(财库〔2015〕83号)、《2015年地方政府专项债券预算管理办法》(财预〔2015〕32号)、《关于做好地方政府专项债券发行工作的意见》(财库〔2018〕72号)、《财政部发布关于做好地方政府债券发行工作的意见》(财库〔2019〕23号)、《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》(厅字〔2019〕33号)等政策,就如何发行、使用专项债等进行了规范。

2019年之前,全国地方政府债务限额在每年3月由全国人大及其常委会批准,由财政部分配下达至各省市,然后各省市财政部门根据财政部下达的限额调整预算方案经本省省级政府同意和省级人大常委会批准,通常到每年5月份才能确定。这导致地方政府专项债发行通常集中于下半年,造成地方政府专项债发行使用进度偏慢,出现上半年无债可用、下半年集中发债的情况。

为改变这一情况,2018年12月29日第十三届全国人大常委会第七次会议决定,授权国务院在2019年以后年度,在当年新增地方政府债务限额的 60%以内,提前下达下一年度新增地方政府债务限额(包括一般债务限额和专项债务限额)。该授权期限为 2019年1月1日至2022年12月31日。即在每年3月全国人民代表大会批准当年地方政府债务限额之前,国务院可提前下达部分新增一般债、专项债额度,利于地方政府债券发行工作的提前启动,加快地方政府债券发行使用进度。

2专项债发行情况

01 2019年专项债发行情况分析

发行规模

2019年新增专项债规模2.15万亿元,同比+57.6%。2019年专项债共发行2.59万亿元,同比+33.3%,细分来看,新增债2.15万亿元,同比+57.6%;再融资债0.37万亿元,同比+202.4%;置换债0.08万亿元,同比-75.0%(具体如图1所示)。截至2019年底,我国政府债务负债率为38.5%,低于欧盟国家60%的警戒线,也低于主要市场经济国家和新兴市场国家水平。

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资金流向

据统计,2019年新增专项债资金流向中,投向土储的资金占比约31%,较2018年降低13pp,投向棚改的资金占比约33%,较2018年增加9pp,投向基建的资金占比约34%,较2018年增加11pp。可以看出2019年投向基建、土储、棚改的专项债资金规模基本相当(具体如图2 所示)。

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政策背景

2019年6月,中央发布《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》(厅字〔2019〕33号),首次提出“允许将专项债券作为符合条件的重大项目资本金”,对于国家重点支持的公益性项目,在评估项目收益偿还专项债券本息后专项收入具备融资条件的,允许将部分专项债券作为一定比例的项目资本金,但不得超越项目收益实际水平过度融资。地方政府要将专项债券严格落实到实体政府投资项目,不得将专项债券作为政府投资基金、产业投资基金等各类股权基金的资金来源,不得通过设立壳公司、多级子公司等中间环节注资,避免层层嵌套、层层放大杠杆。

2019年9月,国常会扩大专项债在基建、民生领域的适用范围。2019年11月,国务院发文明确,专项债在项目资本金中占比根据项目类型不同最低可为15%—25%。

2019年,共有68.13亿元专项债作为项目资本金,投向全国9个项目,专项债做项目资本金落地情况较少,大多为“债贷组合”模式。

发行特点

一是发行使用进度显著加快。财政部积极指导各地加快专项债发行使用进度,9月底前完成全年新增债券发行任务,10月底新增专项债券资金基本全部拨付到项目,全部序时进度较往年大幅提前。

二是发行渠道更加多元。在主要通过银行间和交易所市场面向商业银行、证券公司等机构投资者发行的基础上,2019年3月正式启动银行柜台发行工作,宁波、浙江、广东等12省区(市)先后通过商业银行柜台发行专项债券,个人和中小机构认购踊跃,投资者多元化程度进一步提高。

三是平均发行利率降低。专项债平均发行利率3.43%,同比降低46个基点,不同地区有所分化,但区域分化程度较2018年有所降低。

四是平均发行期限延长。15年、20年、30年期等超长期限品种发行进一步增加,新增债券平均发行期限8.9年,较2018年增加近3年。

02 2020年专项债发行情况分析

1-4月份发行规模

今年以来,人民银行通过3次下调存款准备金率、4次中期借贷便利操作,共释放2.45万亿元中长期流动性,有力地支持了专项债券顺利发行。2020年1-4月份,专项债共发行12240亿元,平均发行利率为3.37%,平均发行期限14.6年。其中新增专项债共发行11521.51亿元,1-4月份分别发行7148.21亿元、2349.71亿元、1330.91亿元和692.68亿元,同比大幅增长(具体如图3所示)。截至2020年4月末,全国地方政府债务余额230402亿元。其中,一般债务124468亿元,专项债务105934亿元。

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目前,第三批新增专项债额度提前下达,5月份新增专项债规模可能达到1万亿元,创今年单月发行量新高。市场普遍估计,2020年新增专项债额度或将达到4万亿元,创下历史新高。

资金流向

2020年,除了专项债发行规模远超以往,资金用途也有了明显变化,聚焦基础设施建设以拉动经济是最大亮点。往年,专项债近七成资金是用于土地储备、棚户区改造、保障房建设。但这些领域被认为对拉动投资效果不明显。因此,今年3月份,监管部门要求,2020年全年专项债不得用于土地储备、棚改等与房地产相关领域。取而代之的是,专项债投向了市政建设、交通运输、教科文卫等民生服务、农林水利、生态环保、能源项目等基础设施领域。

数据显示,1-4月份新增专项债资金流向中,主要项目依次为交通运输31%(铁路、轨交、收费公路)、医院学校建设13%、传统产业园区11%、生态环保10%、市政建设10%、新基建相关6%、科教文卫体娱5%等。其中投向基建比例为69%(含新基建的6%,不含医院),大幅度超过去年全年的34%;基建项目中传统基建依然是一个绝对大头,但新基建和医院提升较快,“传统基建+新基建”是当前基建特征。

宏观环境

受国内外疫情影响,出口端需求受抑,出现了消费抑制、生产停摆、物流不畅、产品滞销等一系列问题,经济下行压力巨大,对全球经济的冲击堪比2008年全球金融危机。为了应对疫情对国内经济造成的影响,国家多次提出要加大传统基础设施建设和新型基础设施建设投资,稳投资力度在不断加大。

为更好地支持重大基础设施建设,国家多次调整专项债相关政策,加快专项债发行。2020年3月,国常会要求2020年专项债不可用于土地储备、棚改等与房地产相关领域,同时新增应急医疗救治设施、公共卫生设施、城镇老旧小区改造等领域项目;财政部要求2020年专项债资金用于项目资本金规模占该省份专项债规模的比例提升至25%,此前为20%;国务院确定提前下达一批地方政府专项债额度,带动扩大有效投资,部署强化对中小微企业的金融支持,要求加大对困难群体相关补助政策力度。

专项债用于重大项目资本金,相当于为项目增信,可吸引更多社会资本跟进。随着国家进一步放宽专项债资金用于项目资本金的比重限制,2020年一季度,共有676.3亿元专项债作为项目资本金,投向全国130个项目,较去年全年68.13亿元共9个项目有显著增长,杠杆倍数由去年的1.9倍上升至2.3倍,撬动市场化融资能力进一步增强。

发行特点

一是新增专项债总量大幅增长。2016年-2019年新增专项债额度分别为4000亿元、8000亿元、1.35万亿元、2.15万亿元。按照2020年新增专项债4万亿估算,同比增长86%。

二是新增专项债用于基建的比重增大。按照国常会发布的2020年专项债不可用于土储和地产相关项目的要求,新增专项债流向基建项目的比例将大幅增长。1-4月份,投向基建的比重达到69%,远高于同期。

3各省专项债发行情况分析

01 河南省发行概况

2020年至今,河南省发行专项债券645.01亿元,平均发行利率为3.18%,平均发行期限为11.8年。其中新增专项债券587亿元,平均发行利率为3.2%,平均发行期限为12.2年。

新增专项债资金流向中,交通和物流基础设施54.39亿元,占比9%;农林水利39.482亿元,占比7%;生态环保79.424亿元,占比13%;社会事业227.589亿元,占比39%;市政和产业园135.735亿元,占比23%;其他城镇基础设施50.38亿元,占比9%(具体如图4所示)。

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02 山东省发行概况

2020年至今,山东省发行新增专项债券800亿元,平均发行利率为3.29%,平均发行期限为15.8年。

新增专项债资金流向中,市政及产业园430.39亿元,占比54%;生态环保及社会事业166.61亿元,占比21%;交通能源基础设施203亿元,占比25%(具体如图5所示)。

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03 广东省发行概况

2020年至今,广东省发行专项债券1960.51亿元,平均发行利率为3.38,平均发行期限为16.62年。其中新增专项债券1947.01亿元,平均发行利率为3.39%,平均发行期限为16.73年。

新增专项债资金流向中,新基建86.6亿元(含大湾区62.05亿元),占比4%;交通基础设施768.21亿元(含大湾区449.65亿元),占比40%;农林水利46.37亿元(含大湾区21.1亿元),占比2%;生态环保257.83亿元(含大湾区197.99亿元),占比13%;民生服务323.02亿元(含大湾区96.07亿元),占比17%;市政及产业园320.86亿元(含大湾区119.45亿元),占比17%;冷链物流8.94亿元,占比0.5%;收费公路83.8亿元,占比4%;水资源27亿元,占比1.3%;能源24.4亿元,占比1.2%(具体如图6所示)。

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04 对比分析

专项债是由项目对应的政府性基金或专项收入来偿还的,专项债发行的额度,与各地政府的偿债能力息息相关,故经济发达的沿海地区较中部地区而言,专项债发行规模更大。

对比河南、山东及广东专项债资金流向,河南、山东目前已发行的专项债,全部用于了交通、生态环保、农林水利、市政及产业园区等领域重大基础设施项目建设,未涉及新基建领域。广东省作为2020年至今专项债发行规模较大的省份,大多专项债资金用于交通、生态环保、农林水利、市政及产业园区等传统基建,新基建领域仅占4%,且多为科创产业园等创新基础设施、城际轨道交通等融合基础设施相关领域项目,暂未涉及5G、人工智能等信息基础设施项目。由此可见,各地响应国家政策号召,投入基建项目的比例大幅提升,但在新基建领域投入的比例仍然较少,距离国家大力支持新基建的调控目标有一定差距,预计下半年,各地会加强新基建专项债的发行。


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